看看新聞 ︳2016-09-08

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這次G20會議有四個議題，其中一個議題是關於國家經濟和金融治理。金融治理中關於國際貨幣體系的問題，是國際金融當中一個核心的問題。就這個問題，我談一下自己的一些想法。我主要講三點。

第一個問題是我們現在處於一個什麼樣的國際貨幣體系當中？不少學者把它叫做所謂的佈雷頓森林體系2.0版本。和之前的佈雷頓森林體系相比現在的2.0版本是一個信用貨幣制度，因此可以看做是一個弱化版的佈雷頓森林體系。佈雷頓森林體系是一個人為設計的制度安排，最重要就是雙掛鉤的制度。但是現行的2.0版體系，更多是一種市場選擇。這個市場選擇來自於兩方面。一個是發達國家採取了共同的貨幣政策框架。1990年代以後，發達國家紛紛採取通脹目標制，這使得這些國家之間的匯率在長期相對會變得比較穩定。雖然不是一個固定匯率體系，但是如果大家都是盯住一個通脹目標，而且這個通脹目標是趨同的話，在這些國家當中，它就會形成一個相對比較穩定的匯率。而新興國家在亞洲金融危機和俄羅斯、阿根廷等一系列危機後存在的自我保險的需求，即所謂的儲備饑渴症，大家都想積累美元資產。這兩個動因導致了新的1990年代以後佈雷頓森林體系2.0版本的形成。

我們都知佈雷頓森林體系1.0版本有所謂的特裡芬兩難，但是新版的佈雷頓森林體系也有它的缺陷。正是因為這個內在缺陷，使得全球性金融危機很難避免。在信用貨幣體系下，全球對美元的安全儲備資產需求很大，這與美國金融市場的吸納能力及保持金融穩定產生了矛盾，特別是進入新世紀以來，這對矛盾表現更加突出。一方面 外部國家有非常強大的積累安全資產的需求，另外一方面，從供給方來講，供給方受制於它的金融市場規模、它的財政能力以及它的綜合國力，它沒有辦法在保證充足資產供給同時維持本國的金融穩定。正是這一對矛盾，導致最後2008年金融危機爆發。如果我們比較2008年金融危機和1973年金融危機，它們形式上是不一樣的。1973年是美元和黃金脫鉤，在現在信用體系下，美元沒有必要再去維持一個和黃金的固定比價，因此危機就體現在金融資產泡沫。所以2008年的危機，更多是通過資產管道爆發的。

雖然表像不一樣，但是兩次危機的本質卻是一致的，都是隨著全球化迅速發展和其他新興市場國家經濟的迅速壯大，美國的經濟和金融能力已經無法獨立支撐全球貨幣體系。雖然今天的貨幣體系還是以美元為主導，但隨著國力相對衰弱，美元已經無法獨力支撐起國際貨幣體系這樣一個重任。

我想講的第二個問題是佈雷頓森林體系2.0有兩個外部性值得我們注意。第一個外部性就是中心國家貨幣政策溢出效應，它通常導致週邊國家的金融不穩定，比如1997、1998年的金融危機。現在的國際貨幣體系，中心國家它具有制定貨幣和匯率政策等比較大的自主權，而它的貨幣政策可以通過外部溢出效應，對週邊國家的經濟和金融穩定產生作用。 這是第一個外部效應。第二個外部性是所謂的網路外部效應，它會排斥其他貨幣在國際貨幣體系發揮作用。因為現行國際金融體系是為美元來設計的，所以使用美元成本是最低的，也因此導致了美元有一種incumbent advantage，使其他貨幣參與國際貨幣體系有一個進入壁壘。之前美元替代英鎊的時候也存在這樣一個狀況，美國經濟在十九世紀70年代已經超過英國，但是二戰後美元才完全替代英鎊地位，其中一個原因就是網路外部性。

由於現行體系的內在缺陷，使得國際貨幣體系改革成為一個重要話題。而以上兩個外部性的存在也為制度設計提供了一定的理由和改革的方向。

但是我想表達的第三個觀點是國際貨幣體系改革難度很大，要比一國國內改革更難。關鍵難點在於：1）理論上尚不清楚改革的方向，即最優的國際貨幣體系應該是怎樣的; 2）在操作上如何找到激勵相融的方案使得各方都有動力進行改革。但是我們可以看到在一些比較容易取得突破的問題上取得成果的，比如在這次G20會議上，中國提出匯率不搞競爭性貶值，這個就是國際貨幣政策協調。這種政策上容易取得突破是因為在這些政策上面， 即使是美國也感覺到，如果大家都承諾不從事競爭性貶值的話，可能對美國也是沒好處的。隨著中國和其他經濟體規模的在全球份額中的上升，這些國家的政策越來越對美國的政策形成一種反向的溢出效應，所以，G20可以在這些政策上面取得突破。至於一些比較深層次的問題，比如打破網路外部性，讓更多的國家參與國際貨幣體系當中來還需要各國的共同智慧和努力。